Rublo, fluttuazioni contro l'inflazione?

La Banca di Russia ha annunciato il passaggio definitivo a una politica di "cambio fluttuante del rublo" e l'abolizione di tutte le barriere, i corridoi e gli altri attributi della politica di controllo del cambio. Che cosa significa tutto questo nella pratica, e come può influenzare l'andamento dell'inflazione in Russia?

Innanzitutto bisogna ricordare che l'economia russa dipende in maniera sostanziale dal prezzo del petrolio. Questa dipendenza si manifesta con una crescita ininterrotta dei prezzi del petrolio in rubli. Nella fase di aumento dei prezzi mondiali del petrolio, negli anni dal 2003 al 2010, il rublo ebbe addirittura modo di rafforzarsi, mentre con la stabilizzazione dei prezzi e poi con il loro calo a partire dal 2011 il rublo ha iniziato a indebolirsi, e nel corso di quest'anno la sua caduta è notevolmente accelerata. Ciò nonostante, nella fase di calo dei prezzi del petrolio in dollari il livello dei prezzi in rubli è rimasto invariato, grazie alla caduta della valuta nazionale.  

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Questa tendenza costante è dettata in primo luogo dalla struttura dell'economia russa e dalla situazione del bilancio statale. Secondo le stime del Fondo Monetario Internazionale, al 2014 il contributo dello stato al PIL della Russia rappresenta oltre il settanta per cento del totale. Nel corso degli ultimi dieci anni lo stato ha accumulato a ritmi accelerati obblighi di bilancio nella sfera sociale, nel sistema pensionistico e nelle spese militari. Inoltre, i principali contribuenti che versano imposte nelle casse dello stato sono le società a partecipazione statale, e i loro redditi dipendono o dalle tariffe indicizzate dallo stato, come nel caso del monopolista ferroviario, RZD, oppure dalla congiuntura estera e dal cambio del rublo, come per i giganti del settore petrolchimico Gazprom e Rosneft. Per conservare la produttività economica delle loro attività e il gettito fiscale necessario alle casse dello stato queste società hanno interesse a che aumentino le tariffe e i prezzi in rubli delle materie prime per l'esportazione.  

Dal punto di vista dello stato, la necessità di passare al cambio fluttuante del rublo è basata sul passaggio a una politica di controllo dell'inflazione (inflation targeting). In che modo funzionerà il controllo dell'inflazione in questo modello di economia? In primo luogo, il mercato valutario si troverà in una situazione assai instabile, dal momento che gli esportatori e gli investitori stranieri, che costituiscono la fonte principale della domanda esterna di rubli, nelle condizioni attuali non hanno interesse ad acquistare attivi interni. Essi preferiscono prendere in prestito dalle banche per brevi periodi il 10-15 per cento dei mezzi finanziari annuali e pagare le tasse, e poi ottenere ingenti guadagni dai ricavi in valuta. In secondo luogo, per sostenere il "fragile equilibrio" del mercato valutario la Banca di Russia dovrà attenersi a una politica del credito assai rigida, cosa che certamente produrrà effetti depressivi sulla crescita economica, ma porterà con tutta probabilità a una riduzione dell'inflazione su base annuale. Se non altro, la compressione monetaria del 2014 dovrebbe favorire questo fenomeno.      

In terzo luogo, la perdurante tensione geopolitica provocherà un deflusso di capitali, innanzitutto per la necessità di saldare i debiti con l'estero. Il debito estero complessivo della Russia supera i seicento miliardi di dollari, e a seconda dello schema dei pagamenti la necessità di rifinanziarlo influenzerà in maniera sostanziale le scelte di investimento delle maggiori compagnie e banche russe. Il deflusso di capitali esaspera ancor più le condizioni finanziario-creditizie della nostra economia e richiede alla Banca di Russia un ampliamento del credito interno, il che si scontra con la necessità di difendere la stabilità del mercato finanziario.

Nel complesso, la politica di controllo dell'inflazione si basa sull'utilizzo del tasso d'interesse come strumento fondamentale per ridurre l'inflazione. Il prezzo da pagare per raggiungere tale obiettivo, però, potrebbe rivelarsi assai elevato: un rallentamento della crescita economica, la dollarizzazione dei risparmi (coloro che conservavano i propri risparmi in rubli hanno perso il 20-30 per cento del loro valore), e anche un abbassamento del tenore di vita generale della popolazione. Può darsi che, una volta superata una prima dolorosa fase di adattamento alla nuova politica economica, potremo assistere a una nuova crescita dell'economia russa sullo sfondo di un'inflazione più contenuta, ma senza un ampliamento del credito e dei bassi tassi di interesse ciò appare poco probabile.     

Konstantin Korischenko è titolare della cattedra di Mercati fondiari e ingegneria finanziaria presso la facoltà di Finanza e gestione bancaria dell'Accademia Russa di Economia Nazionale e Amministrazione Pubblica (RANEPA) presso la Presidenza della Federazione Russa, ed ex vicepresidente della Banca Centrale della Russia.  

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